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近期，中国财政学会会长、财政部原部长楼继伟在参加“全球财经论坛”期间接受《中国日报》独家专访时指出，不应通过债务置换解决地方债风险，要守住中央“坚决不救”的底线。

如何看待此观点，被采纳的概率有多大，对城投债的走势有什么影响？

2022年以来，由于土地市场低迷、地价下跌，城投平台融资的趋势走弱。城投非标逾期事件有所抬升，部分中西部省市的城投债技术性违约偶有出现，使得市场对于地方债务的担忧再起。今年以来，部分中高风险地区陆续提出争取隐债化解试点，债务置换呼之欲出，在此背景下，楼会长提出“不应通过债务置换解决地方债风险”的观点引发市场强烈关注。

地方债务化解进展如何

回溯过去，2014年、2018年及2020年开始的三轮化债，分别主要采取地方债置换、市场化化债、特殊再融资化债这三种方式。

2014年开始的第一轮化债

，主要将地方存量债务纳入预算管理，通过发行置换债将它“显性化”。2015年至2018年间，置换债发行规模超过12万亿元，基本将2014年底的不规范存量债务置换完毕。

2018年开始的第二轮化债

，侧重于化解地方隐性债务，且更多采用市场化的方式。（财政部提出的“化债”方式中，项目结转资金偿还、转为经营债务、借新还旧等均为市场化“化债”方式）。

2020年底开始第三轮化债

，特殊再融资接棒，成为化债重要途径之一，一方面帮助中西部地区平稳过渡，另一方面助力北京、广州等地全域隐性债务清零。为了缓解地方政府债务风险，2020年至2022年6月总计发行约1.1万亿元特殊再融资债券，来置换存量隐性债务。不过2022年6月份至今，中国尚未发行置换隐性债务的特殊再融资债券。

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下一阶段化债猜想

关于下一阶段的化债，目前市场比较热衷的猜想是：伴随“清零”试点省市的扩展，再融资券或将成为“化债”的重要途径之一。置换债务的同时，部分省市同时通过控制非标等高成本负债、展期降息等方式，来优化债务的结构，缓解付息的压力。

但近年来，再融资券的发行规模高于同期地方债的到期规模，存在明显的“超发”现象。特殊再融资券或可为部分地区解决再融资难的燃眉之急、尤其是部分财政收入偏弱的区域。但拆分来看，特殊再融资券中，一半以上为一般再融资券，需要用一般公共预算收入偿还。而一般财政支出中的刚性支出，如社保就业、教育、卫生健康等合计占比超过一半，或将限制一般再融资券的规模。

在这种情况下，如大规模发行再融资券，或将如楼会长所说：“通过债务置换化解地方政府债务风险会引发道德风险，导致地方债务规模越来越大”。他还表示，预计地方政府债务不会出现大规模暴雷，目前渲染地方债风险给政策施加压力的倾向有所抬头。

所以，对于下一步的地方化债，

守住中央“坚决不救”的底线不会变

，然后大概率是

多种途径方式并用

，一方面通过债务展期、出售资产等方式逐步化解风险；另一方面对于少数财政极其困难的地方，在满足相关条件下，采取小部分隐性债务置换来缓解危机。

城投债未来走势如何？

城投债的未来，本质上还是逐步和地方政府信用隔离、降低风险传染链的过程。伴随着很多自上而下的举措，其在市场端表露出来的迹象如下：

一是部分大型机构，有传言窗口指导，降低投资中城投债总量比例。

二是资管、理财产品等监管趋严，甚至部分产品对于等级要求不低于AA+，导致部分弱资质主体能寻求的市场资金减少。

三是部分城投逐步私募化，且短期化。

在这几个背景下，城投债演化的路径短期取决于当地管控和生态；长期取决于区域禀赋；中期则取决于政策的定力和支持。

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