有人说工商银行估值低，长期持有收益率将远高于招商银行，咱们先看2021年12月17日最新收盘数据：

工商银行最新股价4.61元，市盈率TTM为4.86，市净率为0.58，总市值为1.6万亿。

招商银行最新股价50.77元，市盈率TTM为11.20，市净率为1.82，总市值为1.3万亿。

上一年度即2020年净利润：

工商银行为3159亿，ROE为11.95。

招商银行为973.4亿，ROE为15.73。

过去五年的利润增长率为：

工商银行：0.4%（2016）2.8%（2017）4.06%（2018）4.89%（2019）1.18%（2020）10.12%（2021Q3），截止今年3季度，过去五年利润增长25%，年化增长率4.55%。

招商银行：7.6%（2016）13%（2017）14.84%（2018）15.28%（2019）4.82%（2020）22.21%（2021Q3），截止今年3季度，过去五年利润增长91.6%，年化增长率13.9%。

工商银行利润是招商银行的3倍多，而总市值是招商银行的1.23倍，原因是工商银行PE估值只有4.86，还不到招商银行的一半，作为宇宙第一大行，工商银行总资产有35万亿，而招商银行只有不到9万亿，资产规模完全不是一个量级的选手，怎么总市值可以平起平坐呢，是什么让广大机构和散户愿意花高溢价购买招商银行呢？

直观的看，显然是成长性在起作用，但是这样的溢价到底值不值得呢？

咱们从工商银行的角度出发，看看4.86的估值冤不冤，工商的估值最近十年持续下降，按照历史百分位看，处于绝对的低估状态。有的朋友说工商银行长期持有预期收益将是PE的倒数，即1/4.86=20.6%的远期年化收益，具有很高的投资价值，真的是这样么？

暂且不论PE、PB估值的合理性，可以仅从现金流的角度做一个思考。

一直以来工商银行的股息支付率维持在30%，2020年净利润为3159亿，现金派息总额948亿，因为去年疫情造成的低基数，今年前三季度业绩增速10%，而之后业绩增长势必面临均值回归，预期在4.5%左右，假设2021年全年净利润3515亿，股息支付率30%，则现金派发1055亿，留存利润2460亿，考虑到4.5%的年利润增长，2022年预期净利润3673亿，那么2022年比2021年利润增长158亿，2460亿留存利润只产生158亿利润增量，留存资金产生利润换算成ROE只有为6.4%，而公司总的ROE为11.95%，产生158亿利润需要的资产额度为158/11.95%=1330亿，即只需要1330亿资产就可以产生158亿利润，而留存利润里的2460-1330=1130亿被浪费掉了，这也是为啥净资产收益率逐年走低的原因。

由此可见，有效的自由现金流只有分红的钱和产生利润的钱，即1055亿分红和1330亿产生利润的钱，自由现金总额为2385亿，按照1.6万亿市值换算成2020年自由现金流的动态PE为6.7倍，留存利润收益太低，1130亿为经营效率低造成的浪费。

而对于工商银行这种国有大行，PB长期低于1也是无法对其进行破产清算的，PB的估算意义不大，长期持有利润主要来源于股息，而股息收益率为5.7%，考虑到每年利润成长4.5%，在估值不变的情况下，远期预期收益率为10%，如果估值提升，短期收益率会上升但是远期收益会明显下降，对长线资金将失去吸引力。

而招商银行，过去五年的业绩持续加速，ROE稳步提升，资金效率高，自由现金流估值每年消化15%，两年时间就可以低于工商银行，长期持有预期年化收益率可达15%，当然这里也有bug，招商银行每年13%的业绩增长很难长期维持，如果未来利润增长率下降，ROE也将走低，这将是最大风险，到时会遭遇戴维斯双杀。

讲了这么多，结论是：工商银行预期长期年化收益只能达到10%，达不到20%。而招商银行长期持有的预期年化收益率可以达到15%，前提是利润增速和roe保持住，不下降，否则将迎来残酷的戴维斯双杀。

长期持有工商银行和招商银行的收益率，大家怎么看呢，你会选择哪个呢？[白眼]

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