2020年债市违约透视：民企违约改善国企违约余额增至518.97亿

2020年即将收官。回首这一年，受疫情影响，信用债市场风险仍然频发，令从业者“如履薄冰”。但与2019年明显不同的是，2020年下半年违约进一步加剧，高评级国企债券违约余额处历史高点。

经济观察报记者根据Wind统计，截至2020年12月18日，今年新增主体违约共计27家，累计164只债券发生实质性违约，债券违约累计金额超过1600亿元。其中，国企违约余额由2019年的129.3亿增至今年的518.97亿，增幅达3倍。

另外，2020年以来，AAA评级债券的违约数量明显激增。截至12月18日，根据Wind统计，自2014年债市首例违约开始，6年间超70只发行时主体评级为AAA的债券发生实质性违约。其中仅今年以来超过50只，占比超过70%。

从违约主体来看，不仅中小企业，个别大型国企也难逃流动性枯竭的危机，下半年大型国企爆雷增加，债券违约状况进一步恶化。这令投资者们感到不安，到底如何才能尽量规避违约债券呢？

民企违约改善

进入2020年，中国债市仍不平静。

3月6日，千亿巨头新华联无力兑付10亿中期票据；9月8日，坐拥2000亿资产的天房集团资金链告急；此后，辽宁省最大的国企国产汽车巨头华晨集团“爽约”10亿元私募债，信用评级AAA的河南国企永煤突然爆雷，紫光集团继方正集团之后也出现流动性危机。

2020年，信用债违约事件不仅没有减少，而且违约主体评级高，因此对投资者信心冲击更大。

据光大证券统计，自2018年的债券集中违约以来，民企债大量违约的趋势今年来得到了明显的改善。年初以来，全部新增违约人多数为民企，共计18家，但与去年同期34家违约民企相比有较大减少，同时违约债券余额也有较大降幅，今年以来民企违约余额603.74亿元，同比下降45%。整体来看，今年民企违约情况有较大改善。

而今年信用债市场最为明显的变化是，高评级国企债券违约余额处历史高点。据统计，今年以来共有8家国企违约，与去年的7家并无太大差异，但违约余额由2019年的129.3亿增加到今年的518.97亿。

此外，数据显示，违约主体所属行业分散，无明显行业特征。截至2020年12月18日，共有27家新增违约人，分布于综合、汽车、建筑装饰、公用事业、房地产、医药生物、通信、采掘、商业贸易、农林牧渔、机械设备、电子、传媒这13个行业。

国盛证券分析表示，2020年多重因素加重了企业违约风险。一方面，新冠疫情的冲击影响了企业经营现金流，使得企业偿付短期债务压力加大，投资者避险情绪上升，低质企业面临再融资困难的困境。另一方面，下半年地方政府债务及隐性债务风险防范与管控愈加严格，地方财政吃紧状况显现，地方政府兜底协调能力及协调范围边际下降，盈利能力差且负债累累的大型国企开始逐步爆雷。虽然为了应对疫情冲击，今年流动性相对宽松，信贷也处于扩张状态，部分企业的流动性得以暂缓，但违约风险并没有得到真正的解决。

此外，国盛证券称，疫情冲击下今年上半年货币政策大幅宽松，宽松的流动性使得部分企业的再融资能力得到提升，虽然经营性现金流不佳，但违约率较去年大幅下滑。但由于疫情过后地方财政吃紧带来协调能力和兜底意愿下降，部分积弊已久的大型囯企开始岀现违约，所以总违约金额反而有所上升，尤其集中在下半年。其预计，在未来信用收缩的总体背景下，违约爆雷现象或将持续。

“国企+高评级”失效

而2020年信用债违约最大的特征是：“国企+高评级”的“免险”标签失效，震惊市场，打破了债券市场对国企和高评级债券的信仰。

10月底，辽宁国资控股的华晨集团债券违约；11月10日，拥有“AAA”主体评级的永煤控股旗下债券“20永煤SCP003”10亿元超短融宣告实质性违约；11月16日，拥有清华大学校企光环、由国家教育部直接控股的紫光集团有限公司一笔规模为13亿元的私募债也发生实质性违约。

另据了解，自2015年天威集团违约打破国企刚兑，国企违约事件零星发生，违约率仍然处于低位，企业违约原因具有特异性，历史上对市场的冲击较为有限，市场对于国企违约预期较低。而近期华晨、永煤、紫光等事件集中爆发，引起了投资机构的担忧。

接二连三的“AAA”评级的国企、校企的债券意外违约，挑破债市投资者们的国企“刚兑信仰”。

据记者统计，截至12月18日，2020年以来，AAA评级债券的违约数量明显激增。自2014年债市首例违约开始，6年间共46只发行时主体评级为AAA的债券发生实质性违约。其中仅今年以来就有32只，占比近70%。近期华晨汽车、永煤控股、紫光集团等获得AAA评级的国资背景主体次第违约爆雷，揭开了高信用等级债券风险释放的盖子。

上海证券研究所表示，通常来说，经济环境的变化导致信用环境变化，从来信用违约与经济周期是高度相关的，海外债市的发展历史表明，经济低迷时期信用违约事件通常增加。

谈及违约由民企向国企的蔓延，国盛证券表示，这些国企集中在煤炭、钢铁、建筑等传统行业，大多盈利能力差且负债累累，违约前高信用评级是基于投资者对国企的信仰，现在政府为这些国企的兜底意愿下降，大型国企违约的帷幕可能才刚刚揭开。

光大证券张旭表示，今年违约国企数量虽不多，但这些主体债券存量规模大，违约前均为AAA评级，违约事件对市场冲击较大。当前国内外经济逐步复苏，再融资环境由宽松逐步收紧，在此环境下发生违约加深了市场对于国企的担忧。

展望2021年国企债券的违约，广发证券表示，国企产业债到期压力较大，违约事件冲击弱国企再融资，产业债国企违约潮或已来临。2021年，国企产业债整体到期压力增大，且弱资质国企到期压力更大。叠加2020年4季度国企违约额攀升，市场对弱国企的避险情绪增强，弱国企再融资难度增大，违约风险将上升。值得注意的是，相比民企，国企债券违约的不确定性较大，还取决于企业、政府、金融机构等相关方的博弈，而一旦违约，由于之前金融资源的过度倾斜，导致长期风险的积聚，往往会给债权人带来更大的损失。

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